国信证券：宏观经济专题研究：全球变局（3）：70年代通胀“M顶”能否再现？-260315

核心观点 本轮能源冲击难以复制70年代通胀“M顶”路径。近期中东局势升温，市场开始担忧美国通胀是否会重演70年代的“M顶”形态。与当时相比，美国当前的能源依赖度、供给扰动性质以及美国通胀形成机制均已发生明显变化。因此我们认为本轮石油价格的快速上行应为阶段性扰动，难以成为推动通胀的结构性动因，主要基于三点判断。 （1）美国由“进口国”转为“输出国”。依托水平钻井与水力压裂技术，美国页岩油产量自在2016年前后超过常规原油产量。页岩油开发周期通常仅6-12个月，这使美国能源供给具备更强的短期调节能力。受此推动，美国在2020年变为石油净出口国，对外依赖显著下降。尽管当前油价出现阶段性上行，但美国风险敞口显著收缩，油价对通胀的影响弹性系数显著缩小。 （2）本轮能源冲击的性质侧重“运输风险”而非“供给冲击”。1979年伊朗革命及随后爆发的两伊战争曾直接导致主要产油国大幅减产，全球石油供给一度减少约400万桶/日，属于典型的供给冲击。而当前局势更多体现为运输风险上升，主要产油国并无明显减产意愿。同时，沙特、阿联酋和阿曼等国正通过港口分流、陆路运输和多式联运体系对冲运输风险。美国所面临的油价冲击仍