东方证券：贵州茅台（600519）-结构升级预期提价，白酒龙头行稳致远

贵州茅台(600519)核心观点新管理层推动变革，产品结构稳步升级。公司背靠茅台集团，上市以来取得巨大的业绩增长，管理层在茅台成为白酒龙头的历程中发挥着重要作用。新董事长上任以来，提出将以市场化的手段来解决茅台酒的价格问题，同时对产能等释放积极信号，值得期待。公司推出珍品茅台、茅台1935两款新品，进一步完善产品体系，推动结构升级。茅台1935在22年若投放1000吨以上，有望新增15亿元以上收入。公司规划2025年系列酒实现收入240亿元(21-25CAGR+17.5%)，增速较高。茅台酒盈利能力强，据测算21年茅台酒和系列酒净利率分别约为52%和32%。工艺精湛产能扩张，加强直销提升盈利。茅台酒的精湛工艺和高品质是奠定其白酒龙头品牌的基础，其中从投粮至出厂，茅台酒约5年，系列酒约3年。公司上市以来推动产能稳步扩张，目前茅台酒产能约5.65万吨；根据《遵义市2035年远景目标纲要》，茅台酒未来产能预计仍有提升空间。随着相关项目建设落地，系列酒设计产能将达到5.6万吨，实际产能约6.5万吨。茅台酒基酒产量在18年同比增长16%，为22年茅台酒销量增长提供弹性，我们预期22年有望增长9%