国联证券：中国中免（601888）-复盘历史净利率波动，理性看待Q4业绩预告

中国中免(601888)事件：公司1月14日公告，预计2021年实现归母净利94-101亿元，同比增长33-40亿元，增幅54%-66%；预计实现扣非净利93-100亿元；其中Q4实现归母净利9-16亿元，剔除20年同期上海机场租金冲回影响，同比降27%-60%。点评：Q4净利率预计环比Q3下降，或主要受费用计提影响参考业绩预告，我们测算Q4归母净利率在4%-8%区间，环比Q3表观净利率22.4%下滑明显。但从实际净利率看，Q4与Q3之间的差异并未脱离历史区间：（1）Q3归母净利受益两个非经营性因素增厚，剔除后Q3、Q4净利率对比与历史平均情况接近：剔除首都机场租金返（增厚11.4亿）+海南税收优惠返还（增厚7.4亿）影响后，Q3实际净利率约9.7%。除2017、2020年受日上批发收入并表和上机租金返还影响，2015-2020年公司Q4归母净利率平均低于Q3约2.5pct，因Q4通常为公司各项费用集中计提时点。而我们测算的Q4归母净利率与Q3相差约1.7-5.4pct，处于历史波动区间内。考虑公司于Q4完成对港中旅资产收购，以及2022-2023年有增量项目开业，Q4或存预期外的费用