浙商证券：博瑞医药深度报告：从“难”到“大”拓展的API平台

博瑞医药(688166)报告导读公司是非典型原料药供应商，从做精高壁垒、高溢价利基品种，过渡到技术平台化、规模化，在国内集采推进、国外合作伙伴放量的背景下，公司制剂端弹性、高难度品种（吸入制剂、ADC等）拓展有望超预期，首次覆盖，给予“增持”评级。投资要点博瑞医药：从做精利基、高壁垒品种（0到1），到规模化拓展（1到N）非典型原料药供应商，公司从做精高壁垒、高溢价利基品种，过渡到拓展品种梯队、分享下游规模化优势。我们认为，相比于其他以原料药为主营收入的公司，博瑞医药的显著特点源于高研发强度（研发人员支出高、占比高）、高净利率，从商业模式上看也采用行业少有的销售权益分成。通过分析公司的产品结构、收入构成、资本开支投向等因素，我们预期公司正在加速拓展品种梯队和下游规模化市场份额，从依赖单一的利基、高壁垒品种，过渡到分享多品种、大体量、高壁垒的市场空间。规模化拓展之一：基于技术能力的品种延伸①技术能力：在工艺设计、高难度品类形成护城河我们分析了公司公开披露的专利情况，我们认为公司在发酵类品种的发酵工艺、合成品种的工艺路线&反应步骤等领域具有较深厚的技术经验积累，最终实现了工业放大生产的低成本