浙商证券：普利制药深度报告：后发优势加速兑现的注射剂出口平台

普利制药(300630)基于公司在冻干注射剂合规产能优势和高端制剂能力积累，我们看好2个潜在超预期空间，首次覆盖给予“增持”评级。投资要点市场关注：业绩追踪、能力证明、发展天花板几个关键词：独家剂型、注射剂出口、高端制造。普利制药是原料药-制剂板块中2020年净利润率和ROE最高的公司之一，这主要源于公司国内独家剂型产品的快速增长；而2020年开始公司国外制剂收入占比首次超过约10%。制剂国际化从能力建设到加速兑现的十年间，公司积淀了什么？仿制药注射剂出口，壁垒多高、盈利如何、后发者有何竞争优势？在评估公司的竞争力和发展空间时，这是我们首先考虑的问题。我们认为，注射剂国际化建设期，公司积累了全球稀缺的无菌注射剂cGMP产能及制剂研发注册能力，注射剂短缺背景下后发者优势源于更低的cGMP运行成本和API配套成本，更低的盈亏平衡线下往往净利润率高（15-25%）、盈利稳定、规模效应明显。随着公司API及制剂产能瓶颈解除、产品立项加速，我们认为公司可能有2个潜在超预期：①注射剂全球注册的速度、欧美市场销售速度有望超预期；②收入上限及商业模式拓展（如承接CDMO业务、高难度制剂合作研发等）有望