民生证券：中国中免2021年一季报业绩快报点评：离岛销售趋势持续提升，促销折扣无本质影响

中国中免(601888)一、事件概述公司4月13日发布一季度业绩快报，2021年一季度实现收入181亿元/同比+137%，环比+4%，实现归母净利28.5亿元，扣非净利28.3亿元，同比扭亏。二、分析与判断Q1业绩略低于预期，剔除4Q20租金返还影响后1Q21净利润率无较大变动此前预期为公司1Q21业绩在30亿以上，该预期主要来源于1Q21离岛免税市场收入继续保持高增，而4Q20中免归母净利率环比提升至16.9%，若简单线性外推，则1Q21中免乘以该净利润率，中免1Q21归母净利理应在30.5亿左右。目前，外界对公司Q1利润率表现不及预期，归咎于新运营商开业后，离岛免税市场促销折扣竞争力度加大，导致费用率增加，净利润率环比降低，我们认为这一观点可能欠妥。事实上，4Q20中免利润大增主要受上海机场计提租金冲回影响，剔除该事项后测算3Q20、4Q20、1Q21中免归母净利率各为14%、12.65%、15.6%，若进一步考虑4Q20的管理费用增加、资产减值计提及其他费用开支，则1Q21与4Q20的净利润率也难以呈现出表观报表上的差距，即虽然1Q20折扣环比4Q20增加对毛利率产生影响，但规模