天风证券：福斯特（603806）-深度1：成就胶膜龙头的核心竞争力探讨

福斯特(603806)1.较光伏产业链其他环节，公司所在的胶膜赛道优势何在？与光伏产业链的其他环节相比，光伏胶膜赛道兼具格局优和轻资产的特性。争格局优体现在胶膜行业CR3约76%，高于产业链其他环节，各公司市占率基本保持稳定；轻资产意味着胶膜公司ROE水平高，2019年福斯特ROE约16%，在产业链各环节龙头公司中处相对高位。2.复盘：成就胶膜龙头的核心竞争力何在？我们认为福斯特的成本控制能力、研发及新产品前瞻性布局能力、高营运能力是成就公司当下龙头地位的核心竞争力。a、Know-How打造的低成本护城河，使公司能以高出竞争对手5个点的毛利率获取超额收益，采取低价策略扩张市场份额。2012-2017年公司压低产品价格，将毛利率从46%压缩至20%，同时产品销量自1.74亿平方米提升3.3倍至5.77亿平方米。b、前瞻性研发及新产品布局能力，使公司得以在2015-2017年的行业发展初期切入白色EVA、POE胶膜等细分新兴赛道，目前取得白色EVA胶膜30%市占率和POE胶膜70%市占率的领先地位。c、高营运水平支持公司持续扩产。胶膜行业轻固定资产重营运资金。公司应收账款周转天数较二梯队企