东吴证券：宏观深度报告：PPI回升有多少是需求拉动？-260428

核心观点：PPI结束41个月同比负增长于今年3月正式转正，市场大多认为单纯由供给驱动，但我们发现其需求含量可能没那么低。我们测算了本轮PPI回升转正的供需贡献比例，如果以2023年7月为起点，需求对PPI回升贡献占比达50%；以2025年7月为起点，需求占比仅约19%。不同起点会带来不同结论，但需求的影响都不容小觑。展望后续，怎么看PPI正增长的持续性？通常供给因素决定PPI回落节奏，需求因素则延缓或加速这一节奏，未来预计需求相对平稳，难以像2017和2021年前两轮那样明显走强或走弱，最终PPI定价更多取决于供给端。 1、三次PPI回升周期的供需驱动拆解对比。 我们对2012年以来三次PPI转正周期的供需贡献进行拆解。结果显示，三次周期的驱动逻辑差异显著：2015-2017年供给侧改革主导价格修复，需求贡献占比仅16.5%；2020-2021年全球供需错配下需求拉动为核心，贡献占比达58.4%；本轮2023年7月以来的回升中，需求贡献占比达50%；2025年7月以来，需求贡献占比约19%。简单下定论说当前PPI回升转正过程中的“需求含量”不足，可能是不对的，不同起点时间有不同结论。