海通国际：首次覆盖：韩流佐酒，海特真露的确定性与可能性

烧酒业务的垄断格局与提价弹性构成26年业绩核心安全垫。公司在韩国烧酒行业市占率近70%，行业高税负与长期积累的品牌心智形成强壁垒，即便在25Q3行业需求疲软以及5年内品牌累计提价20%的背景下，烧酒业务仍保持销量平稳，OPM稳定在11%以上，凸显业务韧性。结合行业原材料成本压力与新政府对食品通胀的管控节奏，我们认为26Q2烧酒有望再次落地5%提价，叠加规模效应，推动OPM向13%靠拢，烧酒业务将持续贡献稳定现金流与盈利增量，有效对冲啤酒业务短期波动风险。 未来5年，海外布局将突破本土市场增长天花板。全球健康消费趋势下，新兴市场成为酒类行业增长核心，公司越南工厂2026年投产可直接规避关税，精准切入东南亚增量市场；印度市场正式落地后渠道持续渗透，叠加韩流文化在全球的长尾效应，海外收入增速有望继续维持高单位数增长。参考其他酒类企业国际化后的估值溢价逻辑，公司海外业务从“出口为主”向“本土生产+渠道深耕”转型，将显著提升海外市场盈利水平，重构 成长逻辑，打开长期估值提升空间，脱离本土市场增长瓶颈。成本与费用管控具备明确优化潜力。啤酒业务短期面临需求疲软与低价产品冲击，25Q3销量同比下滑8%