浦银国际证券：美股叙事发掘与框架重构（三）：叙事转变下如何重构AI投资框架？-260323

当前，AI投资核心已从单纯的资本开支驱动转向回报率验证，市场更青睐可验证的AI收入与现金流质量。我们重构了美股AI投资框架，采用杠铃策略兼顾硬件确定性与软件弹性，一方面保留对算力、基础设施的战略配置，另一方面加大对已展现AI变现能力的软件和平台公司的配置权重。定价逻辑从单一关注资本开支转向“行业景气度+商业化验证+现金流质量”并重，估值方法聚焦盈利可见度、PEG及自由现金流覆盖率。我们列出了38家海外AI产业链的代表公司供参考。 AI投资叙事转变的核心是什么？在AI行情的第一阶段，过去三年，市场处于技术突破的兴奋期，投资者愿意为远期潜在市场规模和颠覆性愿景支付溢价。但来到行情的第二阶段，市场更加偏好那些盈利预测持续上修、利润率保持稳定、财报后股价能形成正反馈的公司。估值扩张的动力，已从情绪抬升转向盈利上修。如今，资本开支进入高位平台期，利润向HBM（高带宽内存）、电力及液冷等环节转移。市场偏好从高增长故事转向可验证的AI收入，估值驱动由情绪抬升转为盈利上修。尽管DeepSeek等算法突破削弱了高端芯片的估值溢价，但单位成本下降反而有望推升总算力需求。AI投资叙事已从加码资本开支向验证回