国金证券：宏观专题研究报告：本轮长债利率暴涨之谜-260820

本周长端美债再次成为全球市场焦点。8月18日，30年期美债收益率一度升至5.32%以上，创2007年以来新高，10年期也突破4.7%。我们认为，本轮长端利率上行可以概括为：一个主要矛盾、两个次要矛盾，以及一头灰犀牛。主要矛盾，是科技长久期债券供给增加带来的挤出效应。AI资本开支快速增长后，科技巨头正在从现金流创造者、股票回购者和金融资产买家，转变为全球长期资本的重要需求方；与此同时，美国政府的财政融资需求并未明显下降。当全球信用质量最好的私人企业开始与全球最大的主权债务发行人同时争夺长期资本，长端资金的稀缺性自然上升。例如，8月6日Alphabet完成250亿美元美元债发行，当天10年和30年美债收益率均有所上行，其2056年到期存量债的G-spread也由约95bp扩大至101bp。截至7月末，2026年发行的91只hyperscaler债券中，有78只收益率高于发行时；新债认购倍数也从2月接近5倍下降至7月不足2倍，发行让利中位数明显扩大，个别大型交易一度达到20bp。Amazon的新债认购倍数更从3月约3.4倍降至7月约1.6倍。与此同时，科技债信用利差持续扩大，保险和养老金等传