中银证券：贵州茅台（600519）-3季度营收稳健增长，渠道利润撑起业绩安全垫

贵州茅台(600519)贵州茅台公布22年3季报。2022年1-3季度实现营收871.6亿元，同比增16.8%，归母净利444.0亿元，同比增19.1%，每股收益35.3元。3Q22营收和归母净利分别为295.4亿元和146.1亿元，营收同比增15.6%，归母净利同比增15.8%。业绩略低于市场预期。高管团队锐意进取，业绩发力点较多，基酒产能充裕，4季度和2023年值得期待，维持买入评级。支撑评级的要点3Q22营收稳健增长，茅台酒增速放缓，系列酒快速增长。（1）3Q22营收增长15.6%，，环比小幅放缓，茅台酒、系列酒营收分别增10.9%、42.0%。（2）3Q22茅台酒增速慢于1H22的16%。高端酒消费场景受疫情冲击相对较小，终端需求可继续增长，不过由于普茅价格过去一年变化不大，可能影响投资性需求。3Q22散茅一批价2800元左右，环比2Q22变化不大，同比上年同期小幅下降。我们判断3Q22茅台酒销量同比变化不大，公司主动控制了发货节奏，维护终端价格稳定。营收增长主要来自于产品均价的提升，包括直销比例的上升和定价较高的珍品、100ml飞天投放市场。（3）3Q22直销收入109亿元，