中原证券：仙乐健康（300791）-公司深度分析：保健品行业的“金牌”合同生产商

仙乐健康(300791)投资要点：公司以保健品合同生产为核心业务，致力于向品牌商和渠道商提供产品方案、产品备案和代工生产服务。合同生产模式下，企业以服务企业大客户为核心，大客户粘性是公司的核心竞争力之一。根据商务部的统计，2015年至2018年公司的出口额始终保持在行业第二名。公司海内外市场对公司的销售贡献基本上维持在60%比40%的格局。经历了两年疫情之后，我们认为，生产代工模式下的核心客户更为稳定，企业经营的抗风险能力更强。目前，公司的在建产能包括：年产粉剂5960吨，年产软糖26亿粒，年产饮品2.82亿袋，上述拟增产能属于马鞍山生产基地的二期工程，2023年四季度有望全面投产。按照公司的产能规划，2023年之后公司的软糖、饮品和粉剂产能有望翻番。随着规模扩张，公司的规模效益将更加突出，盈利随效益而上升；其次，生产规模足够大的情况下，公司面向上游和下游的议价能力都会增强，成本可以压得更低，而产品提价也不是没有空间。新型剂型的销售贡献逐步加大，有望提升公司的产品结构，从而增强整体盈利能力。我们预测公司2021、2022、2023年的营业收入分别为27.4亿元、33.03亿元、37.3