东方证券：周大生（002867）-省代模式带动收入大幅增长，黄金产品占比进一步提高

周大生(002867)核心观点21年前三季度公司实现营业收入和归母净利润64.73亿与10.06亿，同比增长93.3%和41.2%，其中21Q3公司营业收入与归母净利润分别同比增长119.9%和3.68%。三季度随着公司省代模式的引入，公司报表结构变动较大，加盟黄金销售收入提升，单季度公司销售收入大幅增长。前三季度公司净开店168家（直营净关11家，加盟净增179家），单季度开店节奏有所加快。分渠道来看，前三季度加盟业务收入增长132.65%（黄金饰品批发占比提升），自营线下收入增长79.67%，线上收入在去年同期相对较高的基数上增长5.25%，电商收入占比为11.42%。业务模式变导致财务数据变化较大。前三季度公司综合毛利率下降14.9pct（主要是黄金产品批发收入大幅增加），期间费用率下降7.25pct，其中销售费用率下降6.2pct，管理研发费用率下降1.15pct。前三季度公司经营活动现金净流出8.69亿元，给予加盟商授信增加，存货周转天数同比下降201天，应收账款周转天数同比增加30天。借力省代模式的推广，下半年公司加强了线下渠道建设和黄金产品布局，通过公司金融支持推动线下加