天风证券：石油石化行业专题研究：能化中游——库存周期拐点，或先于产能拐点到来

上游和中游库存分化：产业链上游的中国原油和焦煤目前可能处于被动补库尾声；而中游的炼化产品、焦化产品处于主动去库的尾声，2025年有望进入被动去库状态，涨价概率变大 中国石油链条：目前中国原油库存水平处于历时五年区间高位，而中国主要石化产品库存，尤其是液体化工品库存，处于历史偏低位。 中国黑色链条：目前中国焦煤库存在历史上的位置不算高，结构上呈现上游库存高位、下游库存低位。位于中游下游的焦炭、钢铁库存均处于近五年的低点，其中螺纹钢、线材库存最低。 中游产能投放静待拐点 石化方面：芳烃产能进入低速增长期，2025年PX/涤纶/苯乙烯产能增速预计为7%/4%/6%；烯烃类产品或将在2025年仍保持较高增速，预计乙烯/聚乙烯/丙烯/聚丙烯仍有13%/12%/23%/20%的增速，到2026年，预计以烯烃为代表的主要石化产品产能将显著放缓。 焦化方面：根据《山东省空气质量持续改善暨第三轮“四减四增”行动实施方案》以及《关于推进实施焦化行业超低排放的意见》，2025年焦化产能可能难再有净增长，后续有逐步见顶的可能性。 原料端有望进一步让利 原油：非OPEC+国家常规油仍有较多增量，叠加OPEC+2