国金证券：汽车及汽车零部件行业研究：重卡行业2026年投资策略：内需有韧性，出海有空间

引子：2025年销量超预期而股价表现相对平淡，市场在担心什么？ 2025年重卡行业销量超预期而资本市场对板块的定价并未同步抬升，这一背离背后，反映的并非对2025年数据本身的分歧，而是市场对“2026年及之后还能否持续”的疑问，集中体现在以下几个方面：1、2025年内需是否被以旧换新政策透支？2、电动重卡的长期影响究竟如何？3、出口还能走多远？4、在销量可能不再爆发的背景下，重卡板块是否仍具备投资价值？本报告的出发点正是回答上述问题。 核心结论： 我们的核心观点是：市场的关注点正在从“有没有需求”，转向“赚不赚钱、能赚多久”。随着国五更新周期启动与反内卷落地，重卡内需端的盈利基础正在改善；出口端，亚非拉市场仍处于“市场扩容+提份额”阶段，俄罗斯市场在去库存完成后有望修复，欧洲市场的电动化窗口正在为中国重卡打开新的战略空间。在此背景下，结合板块估值处于历史偏低区间，重卡板块具备中期配置价值。 复盘2025年：补贴驱动内销超预期，出海有分化 2025年重卡核心标的股价表现分化明显，核心解释源于出海差异。销量超预期核心受内销补贴驱动，测算补贴贡献增量约18万辆，其次是电动重卡TCO经济性驱动