国信证券：贵州茅台（600519）-2026Q1收入稳健增长，市场化改革成效逐步显现

贵州茅台(600519) 核心观点 2026Q1收入同比+6.3%，市场化改革下，经营韧性显现。2026Q1公司实现营业总收入547亿元/同比+6.3%，归母净利润272亿元/同比+1.5%。结合25Q4+26Q1看，收入同比-6.5%/净利润同比-14.0%/收入+合同负债环比变动之和同比-10.1%。公司在2025Q4释放经营压力后，于2026年以来进行全面市场化改革，第一季度在市场端和报表端均反馈积极：1）i茅台作为市场化改革的核心载体，拓展消费者群体；2）我们预计茅台酒整体投放量增加，同时投放结构符合消费需求；3）价格机制及渠道运营模式进一步市场化下，飞天茅台批价底部支撑力更加坚实。 2026Q1茅台酒中预计飞天投放量增加，系列酒恢复增长，i茅台收入同比+267%。 分产品看，1）茅台酒26Q1实现收入460亿元/同比+5.62%，我们预计销量增长更快、吨价略有下降，系①预计飞天茅台投放量同比增加较多，叠加i茅台放量贡献更高吨价，Q1飞天收入预计增速最快、占收入比例提升；②预计非标酒、其他规格缩量，企业团购等线下直营渠 道亦受到供应量限制，对应直营渠道收入-i茅台收入之差同比-