华源证券：华源晨会精粹-260225

投资要点： 固定收益25Q4保险公司资金运用有何变化？根据国家金融监督管理总局数据，截至25Q4，保险公司资金运用余额共计38.48万亿元，较25Q3增长2.71%。截至25Q4险资(财产险及人身险公司,下同)债券投资余额同比增长17.43%，其中25Q4单季同比少增。截至25Q4险资股票投资余额显著增加，或主要受三季度股市走强因素影响。25Q4保险公司保费收入累计同比增速有所回落。财产险公司股票投资占比环比小幅增加，人身险公司债券投资占比环比小幅增加。险资债券投资驱动力有所减弱，25Q4债券投资同比降至17.43%。根据托管数据，截至25Q4保险机构主要债券投资品种为利率债，金融债券及中期票据次之。 风险提示：利率风险与估值波动风险；资产负债久期匹配风险；资产集中度风险 非银从友邦保险经验比较，看好中资保险估值有望提升——基于新业务恢复增长、利率敏感性减弱和审慎的精算假设角度：友邦保险上市以来股价和估值表现良好。截至25年末友邦的内含价值（PEV）倍数约为1.48倍，我们认为业务的高增长性、价值对利率的弱敏感性和精算假设的审慎性或有利于提升保险公司的估值。经过这两年的发展，中资保险公