国金证券：思源电气（002028）-业务全面开花，增长势头强劲

思源电气(002028) 业绩简评 4月17日，公司披露2025年年报，2025年实现营收215.4亿元，同增39.3%，归母净利润31.5亿元，同增53.7%，毛利率30.8%，同比-0.5pct；其中Q4营收77.1亿元，同增52.7%，归母净利润9.6亿元，同增71.9%，毛利率28.0%，同比-2.9pct，主要系低毛利储能&EPC业务Q4集中交付影响。 经营分析 出海步入收获期、国内持续高端化突破。25年海外营收58亿元，同比+86%，多款产品在德国、葡萄牙、瑞典、芬兰、爱尔兰等多个国家市场实现了突破，在手订单充足，后续仍将高速增长；国网750kVGIS份额快速突破，中标南网±800kV柔直换流变阀侧套管，220kV继电保护首次在南网集采中标。 变压器&开关表现亮眼、储能业务进入放量前夜。25年公司变压器/开关营收同增38%/29%，毛利率36.4%/36.9%，同比+4.1/-1.9pct；保护及自动化类营收25.4亿元，同比+4.0%，毛利率35.1%，同比+2.5pct；电力电子类营收15.3亿元，同比+49.5%，毛利率18.9%，同比+0.1pct；EPC类营收23