开源证券：宏观经济专题：从专项债投向拆解衡量财政实际力度-260120

2025年专项债支出结构的变化反映了不同地方财政怎样的施策思路？本文拆分2025各省市专项债支出投向变化并分析其内在原因和趋势，最后对2026年一季度财政力度进行展望。 2025年财政对投资的实际支持效果边际减弱，核心在专项债结构调整 专项债总量扩容、结构上受化债、土储等领域扩围影响，对基建支持减弱。2025年全国新增专项债一共发行4.59万亿元，比2024年多发行约5900亿元，绝对规模上为近五年最高，但普通项目收益专项债规模不及2021-2023年。超长期特别国债力度略强于2024年。从规模和节奏来看，2025年都较2024年更为积极，对投资的支撑总体上略强于2024年，但由于节奏靠前，后期力度稍弱于2024年，11月以后资金的空缺由政策性金融工具和专项债存量额度补上。 专项债投向结构变化详解——31省分组观察的结论 将31个省市分为三组，分别是自审自发试点省份、化债重点省份，及其他省份。1、偿还存量债务：绝大多数省市提高专项债资金用于化债的比重，推进企业清欠或扩大了化债范围。全国有21个省市特殊专项债比重提升。特别的是，“自审自发”省份该比例的提升幅度总体要高于普通省份，2025