联储证券：扩大内需战略专题研究（三）：历轮“内需刺激”周期中，消费如何表现？（上）

投资要点： 基于“双维度四锚定”的标准，第五轮内需刺激周期（2024年至今）已然开启。以“双维度四锚定”对改革开放以来的内需刺激时期进行标准界定与周期划分，可将1998年至今的内需刺激周期划分为4轮完整历史周期+1轮未完待续的新周期，每轮涵盖“冲击起点—政策发力—经济见顶 政策退出—影响出清”的完整过程，轮次间差异清晰，对比性较强。遵循“时代背景与核心冲击→政策工具规模与效果→消费实际表现与盈利改善→A股消费板块表现”的统一逻辑，我们对前四轮完整内需刺激周期进行复盘对比，以寻找规律，帮助研判最新一轮的周期定位与表现。 第一轮（1998-2002年）为制度破局型内需刺激周期。本轮由外生危机倒逼催生，无内生经济衰竭，内需刺激以制度改革为抓手进行，行情由改革预期定价，主升阶段上证指数累计上涨约107%，持续约25个月。 第二轮（2008-2011年）为总量强拉动型内需刺激周期。本轮因受全球金融危机外生冲击而启动，以“四万亿”投资计划为核心刺激内需，市场在总量政策脉冲驱动下，估值与业绩阶段性共振，主升阶段上证指数累计上涨73.7%，持续约24个月。 第三轮（2014-2018年）为资产驱动型消