国信证券：宏观经济周报：输入型通胀无碍资金面-260329

核心观点 输入型通胀通常表现为国际原材料价格上涨向国内终端消费品传导的成本压力，在指标上体现为CPI与PPIRM定基指数比值持续下行，即原材料价格涨幅持续强于消费品。2012年以来，国内经历了两轮典型周期：2016年2月至2018年11月、2020年5月至2022年6月，持续时间均超过两年。 回顾两轮周期的资金面表现，一个值得关注的共性是：资金面均呈现“先收紧后宽松”的走势，但背后的驱动因素与货币政策取向并不完全一致。2016-2018年期间，国内政策利率处于上行通道，货币政策整体偏紧；而2020-2022年期间，政策利率持续下调，货币政策处于宽松周期。尽管货币政策基调截然不同，但两轮周期中资金面的变化节奏却高度相似——均随实际经济增速先升后落，在经济上行期资金面收紧，在下行期逐步放松。 这一规律揭示了一个关键判断：在输入型通胀阶段，资金需求变化对资金面的影响权重，实际上大于央行货币政策的主动调节。换言之，经济增速回升带动融资需求扩张，才是驱动资金面收紧的主导力量，而非货币政策本身的方向性收紧。 从触发因素看，过去两轮输入型通胀均与国际石油价格上涨同步，持续时长与油价周期基本吻合。20