国联证券：海普瑞（002399）-成本改善、出口放量驱动业绩增长

海普瑞(002399)投资要点：出口型肝素API和制剂龙头，业务拓展至CDMO和创新药海普瑞为全球最大的肝素API供应商和前三大的依诺肝素制剂企业，目前已形成肝素原料药/制剂全球化销售为主，生物大分子CDMO为辅的多元化业务体系。公司2022H1实现收入37.6亿，肝素原料药/肝素制剂/CDMO业务收入占比分别为43%/43%/13%，未来23年3个创新药有望商业化。肝素制剂随手术量增长，上游产业集中于中国肝素用于术中和术后的抗凝血、血栓治疗，随透析和相关手术量增长，其原料主要通过猪小肠提取，中国生猪养殖量大，国内前四大肝素原料药供应企业约占全球70%份额。根据弗若斯特沙利文数据，2021年全球肝素原料药市场规模为26亿美元，2021-2025年CAGR达6.2%。海普瑞是全球最大的肝素原料药企业，2018年约占全球供应的40%。2021年下游肝素制剂全球规模为51亿美元，2021-2025年CAGR达8.1%。主要品种依诺肝素50%市场份额仍为原研赛诺菲占据，仍有较大替代空间。原材料成本下降提升毛利，制剂出口战略持续兑现公司21Q3-22Q2原料药毛利率分别为24.7%/29.1%/