国海证券：北京城乡（600861）-北京外企优质资产注入，人服龙头接力登陆A股

北京城乡(600861)北京外企：综合型人服龙头，外包、招聘及灵工业务为营收增长核心驱动，传统人事管理业务贡献主要毛利。公司是国内首家人力资源服务机构，为国内人服行业的开创者、引领者；率先完成人力资源全产业链布局，成长为国内最大且最具综合实力的人服龙头。业务外包、招聘及灵活用工业务为营收增长核心驱动，2019-2021年营收CAGR为29.3%/20.2%，受益于国内灵活用工（广义）高景气，两大业务2021年同比高增46%/43.6%，加速增长态势明显。传统人事管理业务2021年营收占比仅5%，毛利贡献超50%，毛利率高达80%+；外包业务有其独特的业务特性（收入伴随服务人数规模大幅增长），毛利率较低实属正常，但毛利增势强劲，2021年毛利同增近40%。传统业务：稳健增长的现金牛业务，政府背景背书，先发优势显著，科技赋能下有望降本增效。1）业务特性：人事管理、薪酬福利业务积累服务客户数、代理员工人数，且多数产品按人按月收费，客户需求稳定、粘性高，业务盈利稳定且确定性高，规模效应显著，为现金牛业务。2）国有背景背书：行业头部客户，基于安全性的考虑，对人资企业资金实力要求颇高；公司由其国有