西南证券：贵州茅台（600519）-渠道改革初见成效，直营占比持续提升

贵州茅台(600519)投资要点业绩总结：公司2020年前三季度实现收入672亿元，同比+10%，归母净利润338亿元，同比+11%；其中20Q3单季实现营收233亿元，同比+8.5%，归母净利润112亿元，同比+6.9%；单季度业绩略低于预期。直营占比继续提升，渠道整顿致使系列酒下滑。前三季度茅台酒收入601亿元，同比+11.7%（其中20Q3同比+9.7%）；系列酒收入70亿元，同比-0.6%（其中20Q3同比-1.5%）。茅台酒保持稳健增长，系列酒收入有所下滑（主要受渠道整顿所致），结合经销商数量来看，前三季度减少经销商329家，其中系列酒减少287家。从销售渠道来看，直销实现收入84亿元，占比12.5%，占比较去年同期大幅提升7.5个百分点，较上半年提升0.8个百分点。主要受益于公司继续加大对直营店、电商和KA商超等渠道投放量，四季度直营占比有望继续提升。前三季度估计茅台酒报表确认量2.7万吨左右，其中Q3超过9000吨。现金流靓丽，毛利率稳定，费用率下降，净利率小幅提升。前三季度经营现金流入730亿元，同比+5.2%，环比继续向好；同时，预收账款106亿元，同比-6.2%，环