国金证券：供应链专题分析报告：霍尔木兹复航后的油价路径-260528

市场对霍尔木兹危机的定价，正在从关闭冲击转向复航节奏。尽管协议预期已在一定程度上压缩了风险溢价的上行空间，但霍尔木兹复航的节奏与深度，才是决定未来油价路径的核心变量。 我们基设置了五种霍尔木兹通航恢复的情景。具体来看，S0对应快速修复情景，美伊较快达成停火与通航安排，后续核问题、资产解冻和制裁解除谈判推进相对顺利。S1对应基准修复情景，停火安排顺利执行，霍尔木兹在6-7月逐步恢复通行，通道约束逐步让位于产量爬坡和贸易流向修复。S2对应低信用复航情景，海峡名义通行恢复，但核心议题推进偏慢，船东、保险和货主回流不足。S3对应阶段复航后再受阻情景，停火窗口内有阶段性通行，但30-60天后谈判受阻，8月后通行规则再度不稳，稳定复航可能推迟至年底或2027年初。S4对应停火破裂、二次封锁情景，停火未能落地或执行失败，霍尔木兹重新进入阶段性封锁或准封锁，通道信用二次受损，尾部风险溢价可能延续至2027年上半年。 测算结果显示，2026年油价压力主要集中在二季度和三季度，情景分化从三季度开始明显拉开。整体看，即便进入2027年上半年，除快速复航情景外，油价中枢仍明显高于危机前水平。 风险提示 地缘局