国元证券：厄尔尼诺如何影响资产价格：气候风险传导、历史复盘与2026年展望-260724

报告要点： 厄尔尼诺已进入增强阶段，CPC预计其有97%的概率持续至2027年早春，2026年10—12月达到极强水平的概率为81%。本轮影响更可能体现为结构性供给扰动，而非所有品种同步上涨；低库存、供给集中和政策敏感品种弹性更高。 厄尔尼诺通过“海温异常—大气环流—产区天气—供给扰动”传导至大宗商品。其影响先体现在降雨、高温、干旱和风暴分布变化再通过单产、物流、库存、政策和风险溢价传导至资产价格。 两次复盘的最大差异在棕榈油和软商品。2015—2016年棕榈油受东南亚干旱和滞后减产影响更强；2023—2024年马来西亚毛棕榈油（CPO）供应和库存偏充足，未复制前一轮强反弹，而可可、咖啡在低库存和天气扰动下更突出。 农产品价格弹性通常高于矿产资源。软商品、热带油脂和稻米对主产区天气、病虫害和出口政策更敏感；小麦、大豆供给区域更分散需结合库存、替代产区和政策调节能力判断。 矿产资源需要区分天气暴露与价格方向。铜、铝、锂和铁矿石存在主产区集中、用水用电和运输约束，但价格最终仍由宏观需求、库存、能源成本和产业周期共同决定。 建议关注： 关注气候敏感度高、供给集中或库存偏低的品种。可可、咖啡、