华西证券：贵州茅台（600519）-直营比例加速提升，短期税金不影响长期盈利能力

贵州茅台(600519)事件概述公司发布2021年一季度报告，2021Q1公司实现营业收入272.71亿元，同比+11.74%；归母净利润139.54亿元，同比+6.57%；扣非归母净利润139.69亿元，同比+6.19%；基本每股收益11.11元/股。分析判断:发货节奏慢于同期预计是Q1收入增速低于预期原因，直营比例加速提升。公司21Q1营收增速低于预期（+10%-15%），判断由于发货节奏略慢于同期导致（目前执行4月发货计划，去年2月底3月初已执行4月发货计划）。其中，茅台酒/系列酒分别实现收入245.92/26.43亿元，同比+10.66%/+21.86%。茅台酒增长预计主要来源于直营比例提升带来的吨酒价格增长。21Q1直销/经销收入分别为47.77/224.57亿元，分别同比+146.46%/+0.02%。直销收入占比提升至17.54%，同比+9.59pct，直营比例加速提升。21Q1公司预收款余额约为60.11亿元，环比-59.91%，主因发货节奏慢于同期和直营占比提升。21Q1公司销售收现223.01亿元，同比+1.99%；经营活动现金流净额-14.85亿元，主因存放中央银