国金证券：宏观专题分析报告：地方投融资模式正在发生二十年来最深刻的变化-260705

今年财政收入并不弱，但支出端明显偏慢。但年初一本账处于“超收”状态，这意味着当前财政支出放缓不是“没钱花”，而是“更谨慎地花钱”。类似地，地方新增专项债的发行也呈现出“谨慎”特征。如果将年初以来的财政节奏置于更广的政策背景中，专项债和基建节奏的放缓体现了地方投资从“先上项目、后找资金”转向“先评估回报、再决定投资”的变化。 结合已有的政策信号看，地方政府投融资模式正在被重塑：不能简单以投资规模论政绩，不能以GDP论英雄，不能脱离产业基础、财政能力和人口需求盲目铺摊子，不能以基金、城投、国企等名义增加隐性债务，也不能用违法违规返税、补贴和地方保护破坏统一大市场。 短期看，这会使地方投资审批更慢、财政支出更谨慎、专项债项目筛选更严格、地方招商更克制。但长期看，这有助于减少低效投资、隐性债务、重复建设、返税内卷和地方保护，让有限财政资源更多进入交通路网、乡村基础设施、公共服务、民生补短板、产业配套和真正有长期回报的项目。 在正确政绩观和政府投资终身责任制的双重约束下，地方投融资模式正在发生二十年来最深刻的转变。 旧模式的核心是“土地-信贷”循环，本质是债务驱动增长，较多依赖土地、房地产、基建