东吴证券：贵州茅台（600519）-2026年中报点评：全面向C夯实塔基，底色不改向好可期

贵州茅台(600519) 投资要点 事件：公司披露2026年半年报。26H1公司实现营业收入907.03亿元（半年报主营口径），同比增长1.47%；实现归属上市公司股东净利润445.17亿元，同比下滑1.95%；其中Q2实现营收367.94亿元，同比下滑5.14%，归属上市公司股东净利润172.74亿元，同比下滑6.90%。基于非标茅台酒销售观察，Q2营收仍在市场预期范围。 应对承压理性换挡，彰显发展韧性，i茅台和普飞是增长的重要抓手。2025年以来白酒行业进入深度调整期，而公司凭借长期积累的深厚的品牌和渠道护城河，进入转型换档的发展新阶段，上半年虽然低速增长，我们预计仍显著优于行业整体水平，主力价格带大单品份额仍在提升，彰显强发展韧性。上半年i茅台酒类营收402.64亿元，同比增长274.18%，带动直销增长29.87%，i茅台于直销占比达77.5%，直销占酒类收入比重达57.3%。其中普飞为i茅台销售主力，以1月份旺季为例，超212万笔订单中普飞成交订单超过143万笔（约占67.5%）。高性价比让普飞成为BC端接受度俱高的热销产品。 销售模式转变影响合同负债等指标属正常，代售模式仍