天风证券：天目湖（603136）-一站式休闲旅游目的地，内生外延齐发力打开增长空间

天目湖(603136)公司是民营景区龙头，获国资入股加速一站式发展。公司上市前已打造景区+酒店的复合产品，上市后竹溪谷等酒店开业逐步丰富供给、引入国资溧阳城发携手打造动物王国项目，加速一站式旅游模式发展。公司疫后快速复苏领跑同行，21年实现营收/归母净利4.2/0.5亿元（19年同期为5.0/1.2亿元），其中我们预计竹溪谷等酒店进入首个完整年助推酒店收入较19年增长29%、22暑期酒店客流超19年。天目湖轻先天资源依赖、重持续开发管理、形成丰富产品矩阵，其核心竞争力体现在：1）强大的设计与开发能力：让天目湖“从无到有”，打造出5A级景区及一站式旅游目的地；2）出色的营销与销售能力：使客源积少成多，实现品牌美誉度提升及客流双百万级突破；3）精细化管理与运营能力：令业绩加速释放，16-19年归母净利CAGR28%远高于营收CAGR6%。这种竞争优势已反馈到财务指标当中，公司ROE水平19年为14%以上、景区股里仅次于宋城演艺，公司经营现金流净额/净利润达1.5倍以上、远高于行业平均水平，展现强盈利能力与高盈利质量。成长看点：天目湖中短期成长逻辑在于现有景区的效率提升及项目扩容，中长期成长